99% のトークンはゼロになる？

著者：Noveleader

編訳：Ken, Chaincatcher

2021年に戻ると、あなたは暗号通貨への投資を始め、この業界のファンになり、その運営方法に夢中になり、適切に操作すれば誰でも大金を得られると信じていました。あなたは多くの急成長の物語を目撃し、多くの百万長者の誕生を見て、ビットコインに直接投資するのも良い戦略だと感じました。あなたが見たデータは、ビットコインが最も急成長している資産の一つであり、その時価総額が1兆ドルというマイルストーンに達する速度は、どの企業よりも速いことを示していました。

視線を今日に戻すと、あなたは家庭の夕食に座っており、皆が自分の投資ポートフォリオについて話し、S&P 500指数の長期的な良好なパフォーマンスについて語り、自分の投資に満足しています。あなたはスマートフォンを取り出し、あなたのポートフォリオが過去最高値から60%も減少しているのを見て、ため息をつき、静かにもう一口ご飯を食べます。

あなたのいとこが笑いながら尋ねます。「ねえ、あなたはずっと暗号通貨に投資しているんだよね？あなたのポートフォリオの調子はどう？」彼はさらに付け加えます。「本当に、私はそれから遠く離れていて、お金を投げ入れなくて良かった。」

あなたは言葉を失います。反論する理由が見つからないからです。あなたはニューヨーク証券取引所が24時間取引を導入するためにブロックチェーン化を計画していること、ブラックロックが短期国債をトークン化していること、ロビンフッドがL2テストネットを立ち上げたこと、そして他の多くの機関が暗号技術を採用していることを言うことができます。しかし、あなたは言葉を飲み込みます。なぜなら、あなたが大きな損失を抱えていることを知っており、これらの要因はすべて無意味に思えるからです。

あなたは混乱しています。ビットコインの価格があなたが最初に投資した時の水準まで戻ってしまったからです。そして、あなたはビットコインだけに投資しているわけではなく、それはあなたのポートフォリオのほんの一部に過ぎません。あなたはこの道のりで他の多くの暗号通貨を発見しました。あなたはそれらが大きな上昇の余地があると考えていました------おそらくCoinGeckoにリストされている17,000以上のトークンの一つ、あるいは過去1、2年の間にPumpfunなどのプラットフォームで発行された数百万のトークンの中の一つです。

何年にもわたり、創造されたトークンはあまりにも多すぎました。業界の健全な発展のためには、その99%がゼロになる必要があります。

この点は以下の事実から明らかです：上位5つのトークンが暗号市場全体の時価総額の84.4%を占めており、残りのトークンをどのように扱うべきか、またそれらに価値があるのかを考えさせられます。市場の残りの部分（15.6%または3300億ドル）は、数千の他のトークンを収容しています。

これをより直感的に示すために、伝統的な金融と比較して、暗号市場の集中度ははるかに高いです。アメリカの株式市場では、テクノロジーの七大巨頭が31%の時価総額を占め、上位500社（すなわちS&P 500指数）が84.7%を占めています。伝統的な金融は暗号通貨よりも100倍多くの企業を持っていますが、暗号通貨の上位5つの資産と同じ時価総額の割合にしか達していません。

暗号業界が同様の代表的な分布を達成するには、以下のいずれかのシナリオが成立する必要があります：

1. 上位トークンが価値を失い、下位トークンが価値を増す。

2. 巨大な外部流動性の推進または大規模な採用が発生する。

3. 下位トークンが価値を失い、上位トークンに取って代わられる。

健全なシステムにとって、最初のシナリオは価値の分配に有利ですが、ほとんど発生する可能性は低いです。なぜなら、大多数の資産がビットコインと関連しており、これは主要資産が信頼を失っていることを意味し、それは理想的ではありません。

HYPEのような特定のトークンは、時間の経過とともに顕著な市場シェアを獲得しました。これは、強力な市場受容性と製品市場適合性を持っているため、彼らは第二のシナリオに該当します。Hyperliquidは明らかに昨年の数少ない勝者の一つであり、彼らはプラットフォームで発生した大部分の手数料をトークンの買い戻しに再投資することで、非常に優れたトークンと製品の一貫性を持っています。

第二のシナリオ、すなわち外部のエンティティ（または機関）から価値を引き寄せることについてさらに探求すると、暗号業界はデジタル資産信託/ファンドにおいてまずまずのパフォーマンスを示しています。少なくとも蓄積量の面ではそうです。現在の価格は大幅に下落していますが。ビットコインについては、デジタル資産信託が997,257BTC（流通供給量の5%）を蓄積しています。イーサリアムについては、この数字は616万ETH（流通供給量の5.1%）です。さらに、彼らは主要資産の流通供給量のかなりの部分を占めていると考えられるため、今後の介入は少数のエンティティに過剰な権力を集中させることになります。

第三の、そして最後のシナリオは、迅速に発生する必要があります。その理由は以下の通りです。

トークンは毎月ロック解除されており、今後数年間で大量の供給がロック解除される予定です。今年だけで、トークンのロック解除は市場に85.1億ドルの価値を追加することになりますが、今後5年間でこの数字は171.2億ドルに達します。しかし、これらの供給のロック解除とそれに伴う売却圧力を受け入れるのに十分な需要があるかどうかは不明です。

ほとんどのトークンにとって、歪んだトークン経済学などの要因が加わることで、彼らはゼロに向かい続けることになります。

需要を増やすために、これらのプロジェクトは商業的に成功する必要があります。しかし、多くの暗号ビジネスは失敗に終わっています。1兆ドル規模の業界で、DeFiLlamaにリストされている5600以上のプロトコルの中で、過去30日間に100万ドル以上の収益を上げたのは76件だけで、わずか1.3%です。

興味深いことに、このハードルを過去30日間の収益が10万ドルを超えるように下げても、基準を満たすプロトコルは237件しかありません。

さらに、収益の集中度を観察すると、2025年には上位10のプロトコルが80%の収益を占め、上位3つが64%を占めています。Tetherだけで暗号業界の総収益の44%を占めています。驚くべきことに、これら10のプロトコルの中で、これまでにトークンを発行したのは3つ（Hyperliquid、Pumpfun、Jupiter）だけであり、相対的なパフォーマンスを振り返ると、HYPEだけが良好な結果を示しています。

これは、トークンを発行することが常に最良の選択肢ではないことを示しています。

2025年には約118の主要トークンが発行され、そのうち84.7%がトークン生成イベント時の評価を下回っています。これらの数字は非常に悪く、しばしば失望を引き起こし、新しいトークンへの投資が価値があるかどうかを疑問視させます。これらのトークンはバブルのような評価で発行され、年間の価格動向は懸念され、今でも下落傾向にあります。なぜなら、より広範な市場環境のパフォーマンスも理想的ではないからです。

10/10（すべてを変える日）

「10月の清算イベント」の発生は、マクロの圧力が設計の欠陥を明らかにしたためです。それは、Binanceのような中央集権的な取引所がUSDe、BNSOL、wBETHなどの資産の価格誤りにより数百万ドルのポジションを清算したり、SiloやMorphoのような貸付プロトコルが数週間後に発生したStream Financeの暴落事件で不良債権を蓄積したりするなど、暗号分野の多くの事柄の脆弱な設計を暴露しました。

それ以来、資産価格は回復しておらず、190億ドルの清算のカスケード効果は今でも私たちに影響を与えています。分散型金融の総ロック価値はこのイベント以来44%減少しました（1650億ドルから940億ドルへ）。プロトコルの収益は減少し、熊市場が正式に始まりました。

一貫性の問題

運転中にハンドルを少し離すと、車は道を外れますか？もしそうなら、ハンドルとタイヤに位置合わせの一貫性の問題があります。同様に、暗号分野では、この一貫性の問題がプロトコルとその発行されたトークンの間で頻繁に発生します。昨年12月、CircleがInterop Labs（Axelar相互運用性スタックの背後にいるチーム）を買収した際、AXLトークンは取引に含まれておらず、発表後にトークン価格は急落しました。これが不一致です。

では、なぜこのような不一致が生じるのでしょうか？プロジェクトには通常、2つのエンティティが関与しています：ラボと分散型自治組織（DAO）/トークン保有者。ラボはトークン経済学における「チーム」です。彼らはプロジェクトの初期開発者であり、会社の株式の一部を販売し、初期段階で投資家にトークンを提供することで成長のための資金を調達します。場合によっては、ベンチャーキャピタルが誰も予想しないような有利な条件を得ることもあります。例えば、「払い戻し権」などです。

トークンは企業の法的代表ではなく、株式のように会社の利益に対する実際の権利を提供するものではありません。投資家はトークンを受け取ると、彼らが保有する株式を通じてこれらの権利を持ちます。したがって、彼らはより有利な立場にいますが、トークン保有者はどうでしょうか？製品とトークンを整合させることに関して、彼らは完全にプロジェクト側に依存しています。

これはごく少数のプロトコルが関心を持つ問題です。彼らは通常、トークンの買い戻しを通じてこの一貫性を示します。Hyperliquidは買い戻しを通じてこの一貫性を強化しています。ある人々は、彼らが集めた手数料を使ってプロトコルの成長を促進するべきだと主張するかもしれません。例えば、インセンティブや保険基金の強化などです。彼らの言うことは間違っていません。これらのことは確かに行うべきですが、良いトークンの周りに堀を築くことが最良のマーケティング戦略です。ユーザーを富ませることは、製品ができる最も良いことです。これがHyperliquidが最初のエアドロップで行ったことです。

Aaveは最大の分散型金融プロトコルとして、収益を使って買い戻しを行いながら、資金のより良い用途や成長への導きに関する類似の議論に直面しています（私は現在の不一致を理解しており、DAOとラボがAAVEトークンの利益のためにこの問題を解決することを望んでいます）。昨年、Uniswapはそのトークンが5年以上存在した後、トークンとトークン保有者の利益の一致を完全に実現しました。

これらのプロトコルは、実際に保有者の利益を守っています。明らかに他にも例はありますが、挙げると数が私たちの需要を下回ります。これらは価値が上昇するべきトークンです。他のすべては下落するべきで、人々は収益を生み出し、トークンと最も一致するプロトコルにシフトするべきです。これらのプロトコルは買い戻しを行い、内生的な成長を実現し、より多くのユーザーを引き付けるために新しい方法を試みています。

では、私はこれらのトークンが最良の投資選択肢だと言っているのでしょうか？おそらく違います。私は財務アドバイスを提供しているわけではありません。私はただ、あなたがどのようなプロトコルに投資する際に何を探すべきかを伝えています。価格の上昇や下落は、最終的には数年にわたるトークンのロック解除（トークン経済学）、彼らが分配するインセンティブ（これがトークンの希薄化を引き起こす）、および他の支出に依存しています。したがって、買い戻し計画があっても、売却圧力が依然として大きい可能性があります。

結論

暗号業界は現在、再編成の段階にあり、投機的なトークンは資金の流入を停止し、基盤となるビジネスが成長を支える真のトークンが浮上するでしょう。このことに気づき、機会を見出す人はあまりいませんが、実際に収益を持つプロトコルこそが最終的な鍵です。

彼らは成長しており、トレンドを形成しつつあります。たとえ今日でなくても、すぐに人気になるでしょう。

キャッシュフローを生まないトークンの時代は終わりました。昨年の無数の失敗した発行がその証拠です。これが、MegaETHが重要業績評価指標に基づいて発行されることが意味を持つ理由です。彼らはまず、チェーンとその製品の需要を特定し、いくつかの収益データを運営した後にトークンを発行しようとしています。彼らが採用したもう一つの興味深いモデルは、Ethenaと提携してUSDmを立ち上げ、ステーブルコインによって生じる価値の流出をエコシステムから防ぎ、トークンの買い戻しに使用することです。時間が彼らのモデルが成功するかどうかを証明するでしょうが、これは今日のトークン発行の方法を再考するための良い出発点です。

したがって、暗号業界が進化していると確信し、大多数の暗号資産がゼロになるべきであり、少数の例外だけが残るべきだと考えています。