6.5億ドル、15億ドル、20億ドル、暗号VCは変わった！

著者：Zhou, ChainCatcher

多くの人々は、暗号VCが黄昏を迎えていると感じています。

過去10年間、暗号VCは高度に同質化されており、同じトラックに集まり、同じストーリーを語り、同じプロジェクトを奪い合っていました。一見賑やかに見えますが、実際には業界内部は脆弱です。

しかし、今起こっていることは、この業界が誕生して以来最も期待される瞬間の一つかもしれません。市場は初めて本当に分化しています。

2026年2月末、2つの資金調達のニュースが相次いで発表されました。

一方では、Dragonfly Capitalが第4期ファンドの資金調達を完了し、規模は6.5億ドルで、主にステーブルコイン、オンチェーン金融インフラ、現実資産のトークン化などの分野に重点を置いています。

もう一方では、Paradigmが新しいファンドのために最大15億ドルの資金調達を模索しており、投資範囲は暗号からAI、ロボティクスなどの先端技術分野に拡大します。

同じ暗号業界のトップVCであり、同じ低迷周期にいるのに、なぜこれほど異なる2つの道を歩んでいるのでしょうか？

もしa16z Cryptoも考慮に入れると、問題はさらに興味深くなります。最近、この機関は第5ファンドのために20億ドルの資金調達を行っています。

この3つのファンドは、現在の暗号VCが業界の困難に直面した際に示す3つの全く異なる答えを代表しています。

守：a16z Cryptoの長期的な論理

暗号VCの資金調達の状況において、a16z Cryptoは長期的にトップの地位を占めています。これはAndreessen Horowitz（a16z）傘下の暗号投資に特化したファンドラインで、2013年から4期の資金調達を累計し、総規模は76億ドルを超え、現在世界で最も大規模な暗号ファンドの一つです。

今年初め、a16zは150億ドルの新たな資金調達を完了し、インフラ、アプリケーション層、成長ファンドなど複数の方向にわたります。また、AIと暗号の交差点を重要な投資方向の一つとして位置づけています。

『フォーチュン』誌の報道によると、a16z Cryptoは第5ファンドの資金調達を行っており、目標額は約20億ドルで、2026年上半期の終了前に資金調達を完了する予定です。

a16z CryptoのパートナーであるChris Dixonは、ブロックチェーンをインターネットの次の基盤インフラと見なし、暗号業界は長い「基盤期」にあると考えています。1943年に発表された神経ネットワークの論文が今日のAIに与えた影響のように、真の主流化には数十年の準備が必要です。

Dixonは以前、a16z Cryptoが現在保有している資産は歴史的な投資の95%を占めていると公言しました。リスク投資において、優れた資産を早期に売却することは最悪の決定です。

このチームが毎年発表する暗号業界の年次報告書は、出資者に対して一つの信号を送り続けています：市場が低迷していても、私たちはこの業界で何が起こっているのかを真剣に理解し続けています。

そして、a16z Cryptoがターゲットにしている出資者は、暗号業界の資金調達状況において長期的な機関資本であり、業界全体に深い信仰を持つ古い資金です。

彼らにとって、暗号に未来があると信じている限り、a16z Cryptoは自然な選択です。

変：Dragonflyの金融化進化

Dragonflyは2018年に設立され、アジアとアメリカ市場をつなぐ初期の暗号VCとしてスタートしました。第1期ファンドの規模はわずか1億ドルで、その時の最も重要な競争優位性は共同創業者が中米の2つの市場を横断する地理的アービトラージ能力でした。

2019年以降、Dragonflyは徐々に二次市場に進出し、流動性資金を管理し、自らの取引チームを編成しました。リスクヘッジツールとして機能するだけでなく、一次市場投資にリアルタイムの市場データを提供し、プロジェクトを判断するための補助的な視点となりました。

2022年、DragonflyはNaval Ravikantが2014年に共同設立した暗号ヘッジファンドMetastableを買収し、その傘下に組み入れました。これにより、Dragonfly Ventures（一次投資）、Dragonfly Liquid（流動性戦略）、Metastable（ヘッジファンド）の3つの並行するビジネスラインが形成されました。

一次VCの判断力と二次市場の取引能力が組み合わさることで、Dragonflyは純粋な一次暗号ファンドとの最も重要な違いを生み出しています。

しかし、この体系の構築は一朝一夕にはいきませんでした。一二次を横断する投資システムを構築することは、完全に異なる2つの意思決定フレームワーク、リスク管理システム、タレント構造を同時に構築することを意味します。一次は初期プロジェクトに対する深い技術的判断力が必要であり、二次は市場の微視的構造に対する正確な定量的能力が求められます。

Dragonflyが以前に外部に募集したポジションでは、候補者に対してデルタニュートラルヘッジやデリバティブ在庫リスク管理などの専門能力を明確に求めており、このような人材は暗号業界では本来希少であり、伝統的な金融機関からの導入には長い適応期間が必要です。

この取引体系は、Dragonflyが数年にわたって蓄積した障壁であり、他のファンドが直接コピーするのが最も難しい部分です。

現在、Dragonflyは一次と二次市場を横断する取引駆動型機関であり、総管理資産は約40億ドルで、投資ポートフォリオにはEthena、Polymarket、Monad Labsなどのユニコーンが含まれています。

しかし、その背後には楽観的ではない業界のトレンドがあります。

RootDataの統計によると、2025年には暗号一次市場で227.3億ドル（Post-IPO、債務融資を除く）の資金調達が完了し、2024年に比べて120.6%増加しました。しかし、資金調達イベントの数を見ると、年間933件の資金調達イベントが発生し、前年に比べて40.3%減少し、過去5年で新たな低水準を記録しました。また、月次の資金調達イベント数はほぼ一方的に下落傾向にあります。

資金調達総額は増加していますが、資金調達を行うプロジェクト数は減少しており、これはお金がますます集中し、中小の初期プロジェクトに残されたスペースが狭くなっていることを意味します。

DragonflyのマネージングパートナーであるHaseeb Qureshiは、過去のような汎暗号的で非金融的なアプリケーション実験は市場によって否定されたと考えています。新しいファンドは、ステーブルコイン、DeFi、オンチェーン金融サービスに集中して投資します。

彼は、Ethena、Polymarket、Rain、Meshなどの最近の投資の成長が問題を示していると述べ、「暗号のカバレッジは爆発的に拡大しようとしており、私たちは中心にいる創業者を支援したい」と語っています。

Dragonflyがターゲットにしている出資者は、ブロックチェーンの金融化論理を信じる金融機関、取引駆動型の配置者、そして暗号に対して実務的な態度を持つ投資家です。

彼らは、暗号が世界を変えるという壮大な物語を必要としないかもしれません。真の流動性と持続可能な取引収益こそが、彼らが求める答えです。

Dragonflyのこの道の鍵は、時流に乗ることです。暗号業界がますます金融化している中で、彼らは他の人よりも早くこのトレンドを自らのコア競争力に変えたのです。

破：Paradigmの境界の物語

Paradigmの物語は、一連の数字の変化から始まります。

2021年、Paradigmは25億ドルを調達し、当時の暗号ファンド史上最大の単一資金調達記録を樹立しました。

2024年、第3期ファンドは8.5億ドルに縮小しました。

今回は、目標が15億ドルで、投資範囲は暗号からAI、ロボティクス、その他の先端技術に拡大します。

Paradigmの基盤はVCとインキュベーションであり、共同創業者のMatt Huangはセコイアキャピタル出身で、19歳の時に機械学習のスタートアップを設立し、Twitterに買収されました。もう一人の共同創業者Fred EhrsamはCoinbaseの共同創業者です。

このチームの強みは、初期のトレンド判断と技術リスクの管理にあります。Matt Huangの協力者であるStripeの創業者Patrick Collisonは彼をこう評しました。「彼は冷静で、厳格で、忍耐強い------これらの特性は影響力が後置される複雑な技術に特に適しています。」

Paradigmの投資ポートフォリオにはUniswap、Coinbaseなどの初期プロトコルが含まれており、これらの初期の賭けが彼らの業界地位を確立しました。

そのため、Paradigmは外部から「伝統的なVCではなく、研究実験室とエンジニアリング組織の融合体のようだ」と描写されています。

FTXの崩壊後、Paradigmは3年をかけて再構築しました。しかし、暗号業界における優れた初期のターゲットの不足という問題は根本的に改善されておらず、判断力とインキュベーション能力を強調するファンドにとって、良いプロジェクトがないことは時価総額の下落よりも根本的な困難です。

したがって、ParadigmがAIに転向するのは、決して突発的な決定ではありません。

実際、2023年の早い段階で、ParadigmはウェブサイトからWeb3に関連する表現を静かに削除しました。Matt Huangはその後、「AIの進展は非常に興味深く、無視することはできない」と説明し、暗号とAIはゼロサム競争ではなく、両者には大量の重複があると述べました。今年初め、ParadigmはOpenAIと共同でEVMbenchを発表しました。これは、AIモデルがスマートコントラクトの脆弱性を認識し修正できるかをテストするベンチマークツールです。

OECDのデータによると、2025年には世界のAI分野のVC投資規模が2587億ドルに達し、世界のVC総投資額の61%を占める一方で、2022年にはこの割合は30%に過ぎませんでした。

ただし、より現実的な観点に戻ると、ParadigmがAIに転向するには構造的な理由があります。

暗号VCの資金調達の状況全体において、a16z Cryptoは長期的な資金をしっかりと占めており、Dragonflyは金融化トラックで最も取引能力のあるハンターです。

Paradigmのチームの遺伝子は、a16z Cryptoの長期的な信仰の物語をコピーすることも、Dragonflyの取引駆動型のルートを歩むこともできません。

そのチームの遺伝子は、融合的な革新の物語を語ることしかできず、純粋な暗号に興味を持たなくなったが、業界を超えた技術の融合に賭ける新しい資金を獲得しようとしています。

これがParadigmの今回の転向の根本的な動機であり、唯一のミスマッチのスペースです。

Hack VCのマネージングパートナーAlexander Pack（前Dragonflyのマネージングパートナー）は、KKRとBain Capitalが純粋なプライベートエクイティ投資から信用と上場株式に転向したこと、a16zがテクノロジー分野の各セグメントに対してファンドを設立したことを指摘しています。Paradigmのこの動きは、業界全体の発展トレンドと同様に、企業が成熟に向かっていることを示し、より広範なテクノロジー分野に再統合されていることを示しています。

3つのパラダイム、3つの賭け

この3つのファンドを並べると、明確な論理の分岐線が見えてきます。

それぞれが答えるのは、同じ質問です：暗号業界の低迷期において、ファンドとしてあなたは何をもって存続し続けるのですか？

a16z Cryptoの答えは規模と信仰です。周期を超えるほどの大きさで、業界を代表するほどの深い研究を行い、市場に信頼を送り続けます。

Dragonflyの答えは能力と集中です。暗号の金融化に深く取り組み、取引能力で一次市場の限界を補い、プロジェクトが希少な周期において資金の活性を維持します。

Paradigmの答えは物語と破圈です。AIと暗号の融合による新しい物語を用いて、伝統的な暗号VCが手に入れられない出資者を獲得し、自身の境界を一つの業界からより大きな技術融合の波に拡大します。

3つのファンド、3つの応答。どのパラダイムも終局ではなく、どのパラダイムも自由にコピーできるわけではありません------何の物語を語るかは、結局のところチームの遺伝子によって決まります。

これが暗号VCが成熟に向かう兆しかもしれません。同じ道を千軍万馬で押し合うのではなく、それぞれが自分の歩める道を見つけることです。同質化した業界は脆弱であり、異なる種が育つことで市場は本当に生きていると言えるのです。