原文タイトル：デッキをクリアする

原文著者：クリス・ビーミッシュ、CryptoVizArt、アントワーヌ・コルパール、グラスノード

原文編纂：AididiaoJP、フォーサイトニュース

ビットコインは大規模な年末調整を経て、より明確な市場構造で2026年に突入しました。現在、利益確定の圧力は軽減され、市場のリスク嗜好は穏やかに修復していますが、持続的な上昇トレンドを確立するためには、重要なコストベンチマークをしっかりと確保し、回復させることが依然として重要です。

要約

· ビットコインは深い調整と数ヶ月の横ばいを経て、正式に2026年に突入しました。オンチェーンデータは、利益確定の圧力が明らかに緩和されており、市場構造はレンジの下限で初期的な安定の兆しを示しています。

· 売り圧力が軽減されているものの、価格の上方には依然として大量の前期のロックインポジションが積み重なっており、主に現在のレンジの上半分に集中しています。これにより、価格の上昇余地が制約され、重要な抵抗レベルを突破することの重要性が際立っています。

· デジタル資産財庫会社のビットコインに対する需要は、依然として価格に底支えを提供していますが、この需要は脈動的な特性を示しており、持続性や構造性に欠けています。

· 米国の現物ビットコインETFの資金流は2025年末に純流出した後、最近再び純流入の兆しを見せています。同時に、先物市場の未決済契約は下落を停止し、回復を始めており、機関投資家が市場に再参加していることを示しており、デリバティブの活発度が再構築されています。

· 記録的な規模のオプションポジションが年末に集中して満期を迎え、45%以上の未決済契約が清算されました。これにより、市場の構造的なヘッジの束縛が解消され、実際のリスク嗜好が価格により明確に反映されるようになりました。

· インプライドボラティリティはおそらく段階的な底に達しており、年初の買い手の需要が穏やかにボラティリティ曲線を押し上げていますが、依然として過去3ヶ月のレンジの低い位置にあります。

· プットオプションのプレミアムが縮小し、コールオプションの取引比率が上昇する中、市場の偏りは常態に戻りつつあります。新年以降、オプション取引は明らかにコール方向に傾いており、投資家が防御的なヘッジから積極的な上昇機会の配置に移行していることを示しています。

· 9.5万ドルから10.4万ドルの範囲では、マーケットメーカーのポジションがネットショートに転じており、これは価格がその範囲に入るときに、彼らのヘッジ行動が受動的に上昇を助長することを意味します。さらに、9.5万ドルの行使価格のコールオプションのプレミアムの動向も示しており、ロングポジションの保有者は利益確定を急がず、保持する傾向があります。

総じて、市場は防御的なレバレッジ削減の段階から選択的にリスクを増やす段階に徐々に移行し、より明確な構造と高い弾力性で2026年に入っています。

オンチェーンインサイト

利益確定の圧力が顕著に緩和

2026年の第1週、ビットコインは数週間にわたる約8.7万ドルの横ばいを突破し、約8.5%上昇して最高9.44万ドルに達しました。この上昇は、市場全体の利益確定圧力が著しく低下したことに基づいています。2025年12月下旬、7日間の平均実現利益は第4四半期のほとんどの期間で日平均10億ドル以上の高値から大幅に回落し、1.838億ドルにまで減少しました。

実現利益の減少、特に長期保有者の売り圧力の減少は、以前に価格上昇を抑制していた主要な売り圧力が段階的に解放されたことを示しています。売り手の力が弱まる中、市場は安定し、自信を回復し、新たな上昇を促進しています。したがって、年初の突破は市場が利益確定圧力を効果的に消化し、価格上昇の余地を開いたことを示しています。

上方のロックインポジションの抵抗に直面

利益確定の圧力が緩和される中、価格はさらに上昇することができましたが、現在の反発は異なるポジションコストで構成された供給エリアに入っています。市場は現在、「最近の高値で購入した者」によって主に制御される範囲に入り、彼らのポジションコストは9.21万ドルから11.74万ドルの間に密集しています。この部分の投資家は前期の高値近くで大量に購入し、価格が歴史的な高値から約8万ドルに戻るまで保持し続け、現在の反発段階に至っています。

したがって、価格がそのコストエリアに回復するにつれて、これらの投資家は解消または微利益での退出の機会を得ることができ、自然な上昇抵抗を形成します。本当にブルマーケットを再開するためには、市場はこの上方供給を消化するための時間と弾力性を必要とし、価格がそのエリアを効果的に突破することを促進する必要があります。

重要な回復水準

上方のロックインポジションの圧力に直面しながら、最近の反発が以前の下落トレンドを本当に逆転させ、持続的な需要駆動の段階に入るかどうかを判断するには、信頼できる価格分析フレームワークを利用する必要があります。短期保有者のコストベースモデルは、この移行期間において特に重要です。

注目すべきは、昨年12月の市場の弱いバランスがちょうどこのモデルの下限近くで形成されており、その時の市場の感情が脆弱で、買い手の自信が不足していたことを反映しています。その後の反発は価格をモデルの平均近くに押し上げ、つまり短期保有者のコストベースである9.91万ドルの水準に戻しました。

したがって、市場回復の最初の重要な確認信号は、価格が短期保有者のコストベースの上に持続的に留まることができるかどうかであり、これは新たに入場する投資家の自信の回復を示し、トレンドが積極的に転じる可能性があることを意味します。

利益と損失の交差点

市場の焦点が短期保有者のコストベースを効果的に回復できるかどうかに移る中、現在の市場構造は2022年第1四半期の失敗した反発と似たような点があります。価格がそのレベルを超えて持続的に回復できない場合、より深刻な下落リスクを引き起こす可能性があります。自信が持続的に損なわれる場合、需要はさらに萎縮するでしょう。

このダイナミクスは、短期保有者のMVRV指標にも明確に反映されています。この指標は、現物価格と最近の買い手の平均コストを比較することで、彼らのポジションの利益と損失の状況を反映しています。歴史的に、この指標が1（つまり価格が平均コストを下回る）を持続的に下回っているとき、市場はしばしばショートが支配します。現在、この指標は0.79の低点から0.95に反発しており、最近の買い手は平均して約5%の未実現損失にあることを意味します。早急に利益状態（MVRV > 1）に戻れない場合、市場は依然として下方圧力に直面し、この指標は今後数週間の重要な観察ポイントとなります。

オフチェーンインサイト

デジタル資産財庫の需要が減少

企業の資金庫は依然としてビットコインに重要な限界需要を提供していますが、その買い行動は依然として間欠的で、イベント駆動の特性を示しています。資金庫の実体は、単週で数千枚のビットコインの純流入が何度も発生していますが、これらの買いは持続的で安定した蓄積パターンを形成していません。

大規模な資金流入は、価格の局所的な調整や横ばいの段階で発生することが多く、企業の買い行動は依然として価格に基づいており、機会型の配置に過ぎません。参加する機関の範囲は広がっていますが、全体の資金流入は「脈動的」な特性を示しており、長い静寂期間が挟まれています。

持続的な資金庫の買い支えがない場合、企業の需要は価格の「安定器」としての役割を果たすことが多く、トレンドの上昇の推進力にはなりません。市場の方向性は、デリバティブポジションの変化と短期流動性の状況により、より依存することになります。

ETF資金流が再び純流入に

米国の現物ビットコインETFの資金流は、最近、機関資金が再び市場に入る初期の兆候を示しています。2025年末の持続的な純流出と取引の低迷を経て、最近数週間で資金流は明確に純流入に転じており、これは価格が8万ドルの低水準で安定反発するのと同時に発生しています。

現在の純流入規模は周期の中期のピークレベルには戻っていませんが、資金の流れには確実な転換が見られます。純流入日数が増加しており、ETF投資家は以前の純売り側から限界的な買い側に再び転換しています。

この転換は、機関の現物需要が市場の積極的な支えとなり、流動性の圧力の源ではなく、年初に安定した市場に構造的な買い支えを提供していることを意味します。

先物市場の参加度が回復

2025年末の価格下落による激しいレバレッジ削減を経て、先物市場の総未決済契約は最近回復を始めました。未決済契約の規模は500億ドルを超える周期の高点から回落した後、現在は安定し、穏やかに増加しており、デリバティブトレーダーがリスクポジションを再構築していることを示しています。

このポジションの再構築は、価格が8万ドルから9万ドルの上方で安定するプロセスと同時に進行しており、トレーダーが徐々にリスクエクスポージャーを増加させていることを示しています。現在の再増加のペースは比較的穏やかで、未決済契約の規模は依然として以前の周期の高点を大きく下回っており、短期的に大規模な清算が発生するリスクを低下させています。

未決済契約の穏やかな回復は、局所的なリスク嗜好の改善を示し、デリバティブの買いが徐々に戻ってきており、流動性が通常化する年初の段階で新たな価格設定の展開を助けています。

オプション市場のポジション「大洗牌」

2025年末、ビットコインオプション市場は史上最大規模のポジションのリセットを経験しました。未決済契約の数は12月25日の579,258契約から、12月26日の満期後に316,472契約に急減し、減少率は45%以上に達しました。

大量の未決済ポジションは特定の重要な行使価格に集中しており、マーケットメーカーのヘッジ操作を通じて短期的な価格動向に間接的に影響を与えます。昨年末までに、このようなポジションの集中度は高まり、「価格の粘性」を引き起こし、ボラティリティを制限しました。

現在、このパターンは破られています。年末に満期を迎えたポジションの集中清算により、市場は以前のヘッジメカニズムの構造的な束縛から解放されました。

満期後の市場環境は、実際の感情を観察するためのより明確なウィンドウを提供します。新たに開かれたポジションは、投資家の現在のリスク嗜好を反映しており、残存ポジションの影響ではなく、これにより年初の数週間のオプション取引は市場が将来の動向をどのように予測しているかをより直接的に反映することができます。

インプライドボラティリティは底を打った可能性

オプションポジションの大規模なリセット後、インプライドボラティリティはクリスマス期間中に短期的な低点に達しました。休日期間中は取引が低迷し、1週間のインプライドボラティリティは昨年9月下旬以来の最低水準に低下しました。

その後、買い手の興味が戻り、投資家は新年の始まりに向けて徐々にロングボラティリティポジション（特にコール方向）を構築し、各期限のボラティリティ曲線を穏やかに押し上げています。

回復が見られるものの、インプライドボラティリティは依然として圧縮状態にあります。1週間から6ヶ月の各期限のボラティリティは42.6%から45.4%の間に集中しており、曲線の形状は比較的平坦です。

ボラティリティは依然として過去3ヶ月のレンジの低位にあり、最近の回復は市場参加度の回復を反映しており、リスクの全面的な再評価ではありません。

市場は均衡に向かう

インプライドボラティリティが安定する中、偏りはトレーダーの方向性の嗜好を観察するためのより明確な視点を提供します。過去1ヶ月間、各期限のプットオプションのプレミアムはコールオプションに対して持続的に縮小しており、25-デルタの偏り曲線は徐々にゼロ軸に戻っています。

これは市場が徐々にコールの配置に移行していることを反映しています。投資家の需要は単に下落を防ぐことから、上昇機会へのエクスポージャーを増やすことに移行しており、年末のポジション整理後の再配置の行動と一致しています。

同時に、防御的なポジションは減少しています。一部の下方保護ポジションが解除され、「ブラックスワン」保険のプレミアム支払いが減少しています。

全体として、偏りは市場のリスク表現がより均衡を保つようになり、投資家の価格上昇またはボラティリティの拡大に対する期待が高まっていることを示しています。

新年のオプション取引はコールに偏り

資金流データは偏りが反映するトレンドを裏付けています。年初以来、オプション市場の活動はシステマティックなコールオプションの売却（ボラティリティの低下に賭ける）から、積極的なコールオプションの購入（上昇またはボラティリティの増加に賭ける）に移行しています。

過去7日間、コールオプションの購入取引は総オプション活動量の30.8%を占めています。コール需要の上昇はボラティリティの売り手の参加をも引き寄せ、彼らはコールオプションを売ることで（総活動の25.7%を占める）より高いプレミアム収益を得ています。

プット方向の取引は総取引量の43.5%を占めており、最近の価格上昇の背景の中で、この割合は比較的穏やかです。これは偏りが均衡に向かう動きと一致しており、市場が即時の下方保護の需要を減少させていることを反映しています。

マーケットメーカーが重要な範囲でショートに転じる

新年以降、コールオプションの取引が活発になる中、マーケットメーカーのポジションもそれに応じて調整されています。現在、9.5万ドルから10.4万ドルの範囲で、マーケットメーカーは全体としてネットショートを保持しています。

この範囲内で価格が上昇すると、マーケットメーカーはリスクをヘッジするために現物または永続的契約を購入する必要があり、この受動的な操作は市場が強くなるときに助長効果を生むことになります。これは昨年末のボラティリティを抑制する正の環境とは全く異なります。

第1四半期の満期契約の中で、トレーダーが9.5万ドルから10万ドルの範囲でコールオプションを集中して購入する行動は、市場のリスク表現の変化をさらに裏付けています。現在のマーケットメーカーのポジション構造は、そのヘッジ行動がこの範囲内で価格のボラティリティを抑制せず、さらには上昇の力を増幅する可能性があることを意味します。

9.5万ドルのコールオプションプレミアムは忍耐を示す

9.5万ドルの行使価格のコールオプションのプレミアムの動向は、市場の感情の変化を観察するための有効な指標となります。1月1日、現物価格が8.7万ドル近くにあるときに、この行使価格のコールオプションのプレミアムの購入が加速し、価格が9.44万ドルの最近の高点に達するにつれて持続的に増加しました。

その後、プレミアムの購入は緩やかになりましたが、明確な回落は見られませんでした。さらに重要なのは、この過程でコールオプションのプレミアムの売却が大幅に増加していないことです。

これは利益確定行動が限られていることを示しています。最近の高点以来、コールオプションの売却量はわずかに上昇しており、ほとんどのコールポジションの保有者は利益を確定することを急がず、保持することを選択しています。

全体として、9.5万ドルの行使価格のオプションプレミアムの動きは、ロング参加者の忍耐とポジションへの自信を反映しています。

まとめ

ビットコインは新年を迎えるにあたり、現物、先物、オプション市場の歴史的なポジションを大幅に整理しました。2025年末のレバレッジ削減と年末のオプション満期イベントは、市場が以前直面していた構造的な制約を効果的に解除し、よりクリーンで信号が明確な環境を残しました。

現在、市場の再参加の初期の兆候が現れています：ETFの資金流が安定して回復し、先物市場の活発度が再構築され、オプション市場が明確にコールの配置に転じています------偏りが常態に戻り、ボラティリティが底を打ち、マーケットメーカーが重要な上方範囲でショートに転じています。

これらのダイナミクスは共に、市場が防御的な売却主導のモデルから、選択的にリスクエクスポージャーを増やし、参加度を再構築する段階に徐々に移行していることを示しています。構造的な買いの力はまだ強化される必要がありますが、歴史的なポジションの圧力の解放とコールの感情の再蓄積は、ビットコインがより軽やかな足取りで2026年を開始し、市場内部の構造が改善され、今後の展開にさらなる可能性を提供することを意味しています。

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