暗号市場マクロレポート：米欧関税TACO取引再現、美日国債利回り上昇、暗号市場短期的に圧力を受ける

一、グリーンランドから世界市場へ： トランプ式TACO取引が再び上演

貿易赤字、産業補助金、為替争争を巡る従来の関税ゲームとは異なり、今回の米欧摩擦の「価格の核心」は経済の帳簿にはなく、主権と地政学的な支配権にある：関税は手段に過ぎず、領土と戦略的深さが目標である。事件の直接的な引き金は、デンマーク、ノルウェー、スウェーデン、フランス、ドイツ、イギリス、オランダ、フィンランドの8カ国がグリーンランドで共同軍事演習を行ったことである。トランプ政権はこれをアメリカの北極戦略利益への挑戦と定義し、関税を迅速に道具化、政治化、主権化した------「島を売るか、税金を払うか」という二元的な脅威を用いて、貿易措置と領土要求を結びつけ、明確かつ強硬なタイムテーブルを提示した：2月1日から上記の欧州諸国に対して10%の懲罰的関税を課し、6月1日には25%に引き上げる可能性がある、唯一の免除条件はアメリカがグリーンランドを購入または長期的に管理する合意を結ぶことである。続いて、欧州側の反応もこの不確実性を強化した。デンマークはグリーンランドの主権は交渉の余地がないと再確認し、EUは迅速に緊急協議を開始し、対等な反制を準備した。特に重要なのは、EUが930億ユーロに達する反制リストを持っていることである------これは一時的な感情ではなく、制度化された「反脅迫ツールボックス」である。したがって、市場が直面しているのは単なる単発の摩擦ではなく、急速にエスカレートする可能性のある大西洋横断の対抗フレームワークである：双方が「カードを切っている」が、ゲームの対象は短期的な貿易利益ではなく、同盟秩序、資源管理、戦略的存在感である。

しかし、トランプは水曜日に、NATOとのグリーンランド協力フレームワークに合意し、欧州8カ国に対する関税の脅威を撤回したと述べた。同時に、スイスのダボス世界経済フォーラムでの基調講演で、トランプはデンマークの領土グリーンランドについて「即時交渉」を呼びかけ、アメリカだけがその安全を確保できると述べた。しかし、彼は同時に、武力を行使して島を支配するつもりはないとも示唆した。再びトランプ式のクラシックなTACO取引が上演され、アメリカの株式市場は全面的に反発し、暗号市場もわずかに反発したが、以前の下落幅を完全には取り戻さなかった。

しかし、実際に市場の変動を拡大させたのは、トランプが欧州の多国に対して10%または25%の関税を課すという数字でも、再び関税を課すと脅しながら妥協することでもなく、それが示す制度的不確実性である：衝突の引き金条件は明確（関税のタイムテーブル）、衝突の終点は不明確（主権問題には「合理的な価格」がない）；実行の動作は迅速に行われる可能性がある（行政命令が実行可能）、交渉の期間は長くなる可能性がある（同盟の調整と国内政治には時間がかかる）；同時に「極限の圧力---部分的妥協---再圧力」という反復的なリズムが存在し、資産価格にはより高いリスクプレミアムを加える必要がある。グローバル市場にとって、この種の事件はまず期待のチャネルを通じてボラティリティを引き上げる：企業と投資家はまずリスクエクスポージャーを減少させ、現金とヘッジ資産の配分を増やし、政策が実際に実行されるかどうかを観察する；一旦衝突が続けば、サプライチェーンコストとインフレ期待がさらに金利と流動性に伝播し、最終的には株式、信用、外国為替、暗号資産などすべての「リスク嗜好に敏感な」領域に圧力が拡散する。言い換えれば、これは従来の意味での貿易摩擦ではなく、関税をレバレッジとした地政学的主権の衝突であり、市場に対する最大の害は、交渉可能な経済問題を妥協が難しい政治問題に格上げすることである------不確実性が主変数となると、価格の変動は「感情の乱れ」から「構造的プレミアム」に変わり、これが現在のグローバル資産が共に直面している価格設定の背景である。

二、金利ショックの起点：米日国債利回りの同期上昇

地政学的リスクが迅速に再評価される中、グローバル債券市場は最初に最も直接的で、かつ「システム信号の意味」を持つ反応を示した。1月中旬、日本の30年国債利回りは1日で30ベーシスポイント以上急上昇し、最高で3.91%に達し、27年ぶりの高値を記録した；ほぼ同時に、アメリカの10年国債利回りは4.27%に上昇し、4ヶ月ぶりの高値を更新した。グローバル市場にとって、この「米日長期金利の同期上昇」という組み合わせは短期的な感情の変動ではなく、資産価格設定の基礎を変えるのに十分な構造的ショックであり、その影響は債券市場自体を超えて広がる。まず明確にする必要があるのは、日本が長年にわたりグローバル金融システムで果たしてきた役割は、単なる普通の主権債券発行国ではなく、グローバルな低コスト流動性のアンカーであるということである。過去20年以上にわたり、日本は持続的な超緩和的金融政策を通じて、世界に対して規模が大きく、コストが極めて低い円資金を供給し、グローバルなキャリー取引やクロスボーダー資金配置の基礎的な供給源となった。新興市場資産、欧米の信用商品、高リスクの株式や暗号資産の背後には、いくらか「円を借りて高利回り資産に投資する」という隠れた資金調達構造が埋め込まれている。したがって、日本の長期国債利回りが短期間で大幅に上昇した場合、その意味は「日本の債券がより魅力的」だという単純なものではなく、より深い信号を示す：グローバル金融システムで最も安定し、最も安価な資金源が揺らいでいる。

日本がもはや安定して低コストの資金を供給しなくなれば、グローバルなキャリー取引のリスクとリターンの比率は急速に悪化する。これまで円資金に依存して構築された高レバレッジポジションは、資金調達コストの上昇と為替リスクの同時拡大という二重の圧力に直面する。この種の圧力は初期段階では資産の崩壊として直接現れることは少なく、まず機関投資家が自発的にレバレッジを減少させ、高ボラティリティ資産のエクスポージャーを縮小することを促す。まさにこの段階で、グローバルなリスク資産は「無差別に圧力を受ける」特性を示す------基本的な面が悪化するのではなく、資金の供給源が変化することによって引き起こされるシステム的な再バランスである。次に、米欧の関税衝突がこの時期に重なり、輸入型インフレに対する期待をさらに高め、金利上昇に「合理的な物語」を与えた。消費財や低端製造を巡る貿易摩擦とは異なり、今回の潜在的な関税が影響を及ぼすのは、高端製造、精密機器、医療機器、自動車産業チェーンなど、付加価値が非常に高く、代替が難しい分野である。アメリカはこれらの分野で欧州諸国に対して構造的な依存関係を持っており、関税コストはほぼ避けられず、サプライチェーンを通じて段階的に最終価格に伝導される。市場の期待の観点から見ると、これまで「インフレの中心が戻る」という基盤の上に築かれていた金利の価格設定論理が再評価され始めている。たとえ短期的に関税が完全に実施されていなくても、「発生する可能性があり、迅速に逆転することが難しい」インフレリスクそのものが、長期金利のリスクプレミアムを引き上げるのに十分である。

再度、アメリカ自身の財政と債務問題が長期米国債利回りの上昇に構造的な背景を提供している。近年、アメリカの財政赤字と国債の規模は拡大を続けており、市場は長期債務の持続可能性に対する懸念が真に消えていない。関税衝突がさらにエスカレートすれば、インフレ期待が高まるだけでなく、さらなる財政補助、産業支援、安全保障支出が伴い、財政負担が重くなる可能性がある。このような環境下で、長期米国債は典型的な「綱引き状態」に陥る：一方では、地政学的不確実性と市場の避難感情が資金を債券市場に流入させる；他方では、インフレと債務への懸念がより高い期間プレミアムを要求し、リスクを補償する。結果として、利回りレベルとボラティリティが同時に上昇し、無リスク金利自体が「もはや無リスクではない」状態になる。この三つの力が重なった最終的な結果は、グローバルな無リスク金利の中心がシステム的に上昇し、金融条件が受動的に引き締まることである。リスク資産にとって、この変化は高度な浸透性を持つ：割引率の上昇は評価空間を直接圧縮し、資金調達コストの上昇は新たなレバレッジを抑制し、流動性の不確実性は市場のテールリスクに対する感受性を高める。

暗号市場はこのマクロ背景の中で圧力を受けている。強調すべきは、ビットコインや他の主流の暗号資産は「特定のターゲット」とされているわけではなく、金利上昇と流動性の引き締まりの過程で、高ボラティリティ、高流動性のリスク資産の役割を担っているということである。機関投資家が伝統的な市場のマージン圧力やリスクエクスポージャーの制約に直面すると、最初に減持されるのは流動性が低く、調整コストが高い資産ではなく、迅速に現金化でき、価格弾力性が最も高い対象であることが多い。暗号資産はまさにこの特性を持っている。さらに、無リスク金利の中心の上昇も暗号資産の相対的な魅力を変えている。低金利、広い流動性環境では、ビットコインなどの資産の「機会コスト」は低く、投資家はその潜在的な成長にプレミアムを支払うことをより好む；しかし、米日長期金利が同期上昇すると、安全資産自体がより魅力的な名目リターンを提供し始め、暗号資産の配置論理は避けられずに再評価される必要がある。この再評価は長期的に弱気であることを意味するのではなく、短期的には価格が調整を通じて新しい金利環境に再マッチする必要があることを意味する。したがって、マクロの視点から見ると、米日国債利回りの同期上昇は暗号市場の「悪材料のストーリー」ではなく、金利上昇 → 流動性引き締まり → リスク嗜好の低下 → 高ボラティリティ資産の圧力という明確な伝達チェーンの起点である。このチェーンの中で、暗号市場の調整はグローバル金融条件の変化の結果を反映しているに過ぎず、その自身の基本面の悪化ではない。これも、金利と流動性のトレンドが根本的に逆転しない限り、暗号市場は短期的にマクロ信号に高度に敏感な状態に留まることを決定づけている。

三、暗号市場の真の状態：崩壊ではなく、 一時的な 圧力

金利上昇自体は暗号市場を直接「打撃」することはないが、流動性とリスク嗜好の変化を通じて、明確で再現可能な伝達チェーンを形成する：関税の脅威がインフレ期待を高め、インフレ期待が長期金利を押し上げ、金利上昇が信用と資金調達コストを引き上げ、金融条件が引き締まり、最終的に資金がシステマティックにリスクエクスポージャーを減少させる。この過程で、価格の変動は起点ではなく結果である；真の推進力は、資金の供給源と資金の制約条件の変化である。その中で、オフショアドル市場は非常に重要でありながらしばしば過小評価される役割を果たしている。米欧の関税衝突が地政学的不確実性と重なる中、グローバルな貿易ファイナンスとクロスボーダー決済のリスクプレミアムが上昇し、オフショアドルの取得コストが上昇し始めた。この変化は必ずしも顕在的な政策金利に反映されるわけではなく、むしろ同行間の借入、通貨間のベース、資金調達の可用性に反映される。機関投資家にとって、これはマージン要求が厳しくなり、リスクエクスポージャー管理がより保守的になり、高ボラティリティ資産に対する許容度が低下することを意味する。伝統的な市場にボラティリティが生じ、相関が上昇すると、機関は流動性が低く、退出コストが高い資産を優先的に売却するのではなく、ボラティリティが高く、現金化効率が高く、ポートフォリオ調整に最も「フレンドリー」な対象を減持することを選択することが多い。現在の構造の下で、暗号資産はまさにこの2つの特性を持っているため、マクロショックの中で主要な「調整弁」の役割を担っている。

まさにこのような背景の中で、ビットコインは今回のショックで金のような避難資産の特性を示すことができなかった。この現象自体は異常ではなく、むしろその資産特性の進化の自然な結果である。初期に「デジタルゴールド」として物語に包装されていたのとは異なり、現在の段階のビットコインは、ドル流動性に高度に依存するマクロリスク資産に近い。ドル信用システムから独立して運営することはできず、その価格はグローバルな流動性、金利水準、リスク嗜好の変化に高度に敏感である。オフショアドルが引き締まり、長期金利が上昇し、機関が迅速にマージンを補充したりポートフォリオのボラティリティを低下させたりする必要があるとき、ビットコインは自然に優先的に減持される対象となる。それに対して、金と銀は今回のショックで引き続き強さを保っており、その背後には短期的な収益期待ではなく、中央銀行の需要、実物属性、そして「去主権化」特性による避難プレミアムがある。地政学的な競争が激化し、主権リスクが再評価される環境では、このような「無国籍」資産が資金の支持を得やすい。強調すべきは、これはビットコインの「無効化」ではなく、市場がその役割を再調整していることである。ビットコインは危機の避風港ではなく、流動性サイクルの増幅器である；その優位性は極端なリスクをヘッジすることではなく、流動性の拡張段階でリスク嗜好の回復に高度に敏感であることにある。この点を理解することは、マクロショックの中で不切実な期待を抱くことを避けるのに役立つ。

構造的な観点から見ると、価格はかなり明確な調整を示しているが、現在の暗号市場は2022年のようなシステムリスクを再演していない。市場には大規模な取引所やステーブルコインの信用危機は発生しておらず、連続的な清算の滝やオンチェーン流動性の凍結も観察されていない。長期保有者の行動は依然として比較的秩序正しく、そのチップの分配は理性的な現金化を反映しており、強制的な売却ではない。ビットコインは重要な価格帯を下回った後、確かに一部の清算を引き起こしたが、全体の規模と連鎖効果は前回のベアマーケットよりも明らかに低く、マクロショック下でのポジションの再バランスに近いものであり、市場自体の構造の崩壊ではない。言い換えれば、これは外生的なショックが主導する段階的な圧力であり、暗号システム内部の不均衡によって引き起こされた崩壊ではない。

四、 結論

今回の米欧貿易摩擦の激化と米日国債利回りの同期上昇によって引き起こされた市場の変動は、本質的には特定の資産や市場の「単点リスクイベント」ではなく、グローバルな流動性、金利の中心、リスク嗜好を巡るシステム的な再評価プロセスである。このプロセスにおいて、暗号市場の下落はその自身の基本面の悪化から生じたものではなく、制度や信用のレベルでの失敗からではなく、現在の金融システムにおける役割の自然な結果である------すなわち、高流動性、高弾力性、マクロ条件に高度に敏感なリスク資産として、流動性が引き締まり金利が上昇する段階で優先的に圧力を受けることになる。より長い時間の視点から見ると、この調整は2026年に暗号市場が経験している構造的な再評価プロセスを否定するものではない。むしろ、それは現在進行中の変化を明確に示している：暗号資産は「物語駆動、感情価格設定」の初期段階から徐々に脱却し、より成熟し、制度化された価格設定フレームワークに入っている。このフレームワークの中で、価格はもはや物語、スローガン、単一のイベントによって主に推進されるのではなく、マクロ流動性、金利構造、リスク嗜好の変化の関数として内在化され始めている。投資家にとって、本当の挑戦は短期的な上昇と下降を判断することではなく、分析フレームをタイムリーに更新し、「物語市場」から「マクロ市場」への変化の長期的なトレンドを理解し、適応できるかどうかである。