ゴールドマン・サックス 2027年マクロ展望：世界経済はやや加速するが、道は険しく、下振れリスクは無視できない
著者：李丹，ウォールストリート見聞
世界経済は2026年のイラン戦争の影響を受けた後、予想以上の回復力を示していますが、ゴールドマン・サックスは2027年の成長パスがより厳しいものになると警告しています。リスクのバランスは明らかに下向きです。
ゴールドマン・サックスのチーフエコノミスト、Jan Hatziusが執筆した2027年のマクロ展望レポートでは、世界のGDP成長率が2026年の2.7%からわずかに上昇して2.8%になると予測されています。これは潜在成長率をわずかに上回るものです。
レポートの核心的な判断は、エネルギー価格の正常化と持続的な強いAI資本支出が主要な支えとなる一方で、金融条件の引き締まりと財政刺激の減少が対抗要因となり、全体の成長パターンは「堅調だが平凡」であるということです。同時に、ゴールドマン・サックスは三つの下方リスクを明確に指摘しています。------イラン情勢の再悪化、債券市場の動揺、そしてAI投資サイクルの早期ピーク------市場が直面する課題はマクロ経済そのものよりも厳しいと考えています。
金融政策の面では、ゴールドマン・サックスは米連邦準備制度が12月と来年3月にそれぞれ1回ずつ利上げを行い、欧州中央銀行が12月に最後の利上げを完了し、その後両中央銀行は2027年末に利下げに転じると予想しています。ゴールドマン・サックスの金利予測は全体的に市場の価格設定よりもハト派的であり、この判断は株式と債券の両方に潜在的な好材料となります。資産配分において、ゴールドマン・サックスは株式と債券の正のリターンのベースライン予測を維持していますが、市場サイクルが成熟に向かうにつれて、ボラティリティが上昇する確率が下降する確率を上回ると強調し、投資家に対してヘッジと分散配分を強化することを推奨しています。
成長の動力の切り替え：エネルギーが追い風に、AI投資は依然として主なエンジン
2026年、AI資本支出の急増、金融条件の緩和、そしてアメリカやドイツなどの経済圏の財政拡張が、イラン戦争によるエネルギー供給の衝撃をほぼ相殺し、世界経済は2.7%の成長を達成しました。これはゴールドマン・サックスの以前の予測よりも0.1ポイント低いものです。台湾と韓国はAI輸出の急増により大きく上回り、それぞれ予想を8.6ポイントと1.9ポイント超えました。一方、アメリカとユーロ圏はわずかに遅れをとっています。
2027年を展望すると、エネルギー価格の衝撃は抵抗から助けに変わると予想されています。ゴールドマン・サックスのコモディティストラテジストのベースライン予測によれば、ブレント原油価格は2027年末に78ドル/バレルに下がり、世界のLNG価格も同様に正常化し、エネルギー価格が世界の成長を押し下げる影響は2026年の0.4ポイントからわずかに押し上げる方向に転じるとされています。
AI資本支出は依然として最も重要な成長エンジンです。ゴールドマン・サックスは、世界の名目AI投資規模が2026年の1.1兆ドルから2027年には1.8兆ドルに増加すると予測しており、その増加分は主にアメリカのハードウェア支出が5000億ドルを超えることから来るとしています。AI投資は世界のGDP成長率に約0.4ポイントの貢献をし、その中で半導体投資やチップ関連の知的財産権の輸出を除外したアメリカの「実質的」GDP成長率への貢献は0.6ポイントに達すると見込まれています。
財政と金融条件に関して、ゴールドマン・サックスのGS金融条件指数（GS FCI）は、過去3ヶ月間にアメリカで約50ベーシスポイント、先進市場で約30ベーシスポイント引き締まっており、今後数四半期の成長に対して穏やかな押し下げ要因となるでしょう。財政拡張の限界効果も減少しており、主な例外は日本です------消費税の引き下げ、国防支出の増加、高い市政府の投資計画が日本のGDP成長率に0.7ポイントの押し上げをもたらすと予想されています。
主要経済圏の予測において、ゴールドマン・サックスはアメリカ経済の成長に対して比較的楽観的な見方を持ち、成長率を2.4%と予測しています。これは市場の合意予想2.2%を上回ります。一方、ヨーロッパに対してはより悲観的で、成長率を0.9%と予測し、合意予想1.3%を下回るとしています。その主な理由は、金融条件の引き締まりとエネルギー価格の高騰が今冬から顕在化するためです。ゴールドマン・サックスは中国の成長率を4.5%と予測しており、市場の合意予想4.4%をわずかに上回っています。
三つの下方リスク：エネルギー、債券市場、そしてAIサイクル
ゴールドマン・サックスは2027年の世界成長リスクを下向きに定性し、三つの主要な経路を挙げています。
- イラン情勢の再悪化。 ゴールドマン・サックスのコモディティストラテジストは、ベースライン予測に加えて、より大きな重みを持つ上昇シナリオを次のように示しています：海運攻撃の激化、石油インフラの損傷、そしてより持続的なリスクプレミアムが、油価を132ドル/バレルに押し上げる可能性があります。このシナリオが現実となれば、エネルギー価格の衝撃は2027年に引き続き世界成長を押し下げ、2026年とは異なり、その時点では金融条件と財政政策が同程度の対抗策を提供することは難しくなります。
- 債券市場の動揺。 先進市場の利回り曲線は現在、2026年初頭より約85ベーシスポイント高くなっています。ゴールドマン・サックスは、この上昇が続く場合、住宅、耐久消費財、企業投資を通じてGDPを約0.5%押し下げると推定しています。フランスの財政リスクは特に顕著で、10年物フランス国債（OAT）の利回りはドイツ国債より約150ベーシスポイント高く、財政健全性の指標が赤信号を点灯させています。ゴールドマン・サックスは、フランスの2027年4月の大統領選挙と6月の議会選挙の前に実質的な財政整頓の議論が始まることはないと予測していますが、市場は早期に圧力をかけ、より大きな成長の押し下げを形成する可能性があります。
- AI投資の衝撃が減少。 ゴールドマン・サックスは、超大規模クラウドサービスプロバイダー（ハイパースケーラー）の株価が、財務報告の電話会議でのより高い資本支出の信号に対する反応が、2024年から2025年のポジティブから2026年のわずかにネガティブに変わってきていることを指摘し、市場は過剰投資を懸念し始めています。また、第三四半期の財務報告シーズン中に超大規模企業の資本支出の引き上げ幅が鈍化しており、AI投資サイクルのピークがより明確に視界に入ってきていることを示しています。
AIが雇用市場に与える影響について、ゴールドマン・サックスは初期の信号を観察しています：非製造業におけるAIの通常業務機能への採用率と雇用成長の間には統計的に有意な負の相関があり、失業率との間には正の相関があります------この相関は年初には顕著ではありませんでした。ゴールドマン・サックスのベースライン予測では、AIが労働市場に与える衝撃は主に2028年から2029年に集中すると考えていますが、経済が下向きに進む場合、企業は採用目標をより攻撃的に削減し、このプロセスを加速させる可能性があります。
インフレ：進展が期待されるが、上昇リスクは依然として存在
2026年のインフレは予想を上回り、主にイラン戦争によるエネルギー価格の上昇が原因で、世界全体のインフレは四半期ごとの前年比で3.7%に達し、ゴールドマン・サックスの以前の予測を1.3ポイント上回りました。
2027年を展望すると、ゴールドマン・サックスはインフレが低下する条件が形成されつつあると考えています。アメリカでは、関税の伝導効果（現在、コアPCEの前年比成長率に約40ベーシスポイント寄与している）は、来年春には前年比統計から完全に除外されると予想されており、イラン戦争によるインフレの衝撃が和らぐことに加え、ゴールドマン・サックスはアメリカのコアPCEの上昇率が2026年末の3.2%から2027年末には2.4%に鈍化すると予測しています。
しかし、2027年初頭にはインフレが一定の粘着性を保つ可能性があります。ゴールドマン・サックスは三つの理由を挙げています：
- エネルギー価格の上昇の伝導効果は来年まで続くため、特にヨーロッパでは顕著であり、例えばヨーロッパの航空運賃は燃料コストの上昇を十分に反映していません；
- 世界のメモリ価格の予測が前回の財務報告シーズンで再度上方修正され、コアインフレに追加の押し上げを提供することになります。アメリカは特に影響を受けます；
- 上流のコスト圧力が上昇し、拡散しており、歴史的な規則により、これがインフレの予想を上回るリスクを来年春まで高めることが示されています。
ゴールドマン・サックスはまた、イラン情勢が再悪化した場合、同社のコモディティチームの不利なシナリオに基づくと、2027年の全体のインフレはベースラインより0.9ポイント高く、コアインフレは0.2ポイント高くなると指摘しています。
金融政策：利上げは終息に近づき、利下げの道筋が明確に
ゴールドマン・サックスは、米連邦準備制度が12月と来年3月にそれぞれ1回ずつ利上げを行い、その後2027年12月に利下げを開始し、2028年にはさらに3回利下げを行い、終端金利は3.25%から3.5%になると予測しています。ゴールドマン・サックスはアメリカの金利リスクがハト派的に偏っていると考えており、その理由はアメリカのインフレの推進要因がより明らかに一時的であり、アメリカがAIサイクルの下向きに対するエクスポージャーが最大であるためです。
欧州中央銀行に関して、ゴールドマン・サックスは12月に最後の利上げを完了し、その後2027年第四四半期に正常化して利下げを開始し、終端金利は2.25%になると予測しています。イギリスの中央銀行は来年2月に最後の利上げを4.25%に引き上げ、その後は変わらず、利下げは3.25%の終端金利に向けて2028年まで遅れると予測されています。ゴールドマン・サックスの欧州中央銀行とイギリス中央銀行に対する予測は、いずれも市場の価格設定よりもハト派的です。
日本は主要な例外です。ゴールドマン・サックスは日本銀行が12月の金融政策会議で再度25ベーシスポイントの利上げを行い、来年3月と6月にも利上げを続け、終端金利は2.0%に達すると予測しています。その理由はインフレの上昇リスクと世界的な高金利が円に対する圧力をかけるためです。
新興市場において、ゴールドマン・サックスは全体的にハト派的な立場を取り、中東欧、中東、アフリカ、ラテンアメリカのほとんどの中央銀行が2027年に利下げを行うと予測しています。アジアの金利は概ね横ばいまたはわずかに上昇する見込みです。
市場展望：正のリターンが期待されるが、ボラティリティリスクが増加
ゴールドマン・サックスのベースライン予測によれば、2027年には株式と債券の両方が正のリターンを記録し、コモディティのリターンはゼロに近づくとされています。しかし、ゴールドマン・サックスは同時に、市場が直面する課題はマクロ経済そのものよりも厳しいと警告しています。
株式市場に対して、ゴールドマン・サックスはS&P500指数の利益成長率が2026年の36%から2027年には11%に減少すると予測しています。これは依然として堅調ですが、成長率の鈍化は市場がAI投資サイクルのピークに対する懸念を徐々に高めることを意味します。
ゴールドマン・サックスは、AI投資の熱潮が企業の利益と時価総額に対する貢献がGDP成長に対する貢献を大きく上回っていることを指摘しています------S&P500の利益がGDPに占める割合は歴史的な新高値を記録しています------一旦投資の衝撃が消退すれば、市場はこの高い利益の割合が持続可能かどうかという問いに直面することになります。地域配分において、ゴールドマン・サックスはアメリカと日本をオーバーウエイトし、日本以外のアジア地域と新興市場をニュートラルに、ヨーロッパをアンダーウエイトとすることを推奨しています。
信用市場に対して、ゴールドマン・サックスは2027年に信用スプレッドがさらに拡大すると予測しており、アメリカのハイイールド債はアンダーパフォームし、弱い信用の借り手のテールリスクがより広範な資金調達市場の動揺を引き起こす可能性があります。
債券市場に関して、ゴールドマン・サックスは実質利回りが近30年の高水準にあり、債券のヘッジ価値が徐々に回復していると考えています。2027年下半期に成長リスクが上昇し、中央銀行の利上げサイクルが終息に近づくにつれて、債券と株式の負の相関が再び顕在化することが期待されます。ゴールドマン・サックスは、アメリカの10年物国債の利回りが2027年末に4.6%に下がると予測しています。
為替市場において、ゴールドマン・サックスのベースライン予測はドルが緩やかに弱くなり、貿易黒字の支えにより人民元が引き続き上昇するとしています。もし市場がアメリカのテクノロジー株の「例外論」に対する疑念を加速させれば、ドルはより大幅に下落し、円は避難需要により著しく上昇するでしょう。
コモディティに関して、ゴールドマン・サックスはそれを投資ポートフォリオのヘッジツールとして利用することを推奨しており、ヨーロッパの天然ガス先物およびTTFコールオプションはエネルギー価格上昇リスクに対する非対称ヘッジ手段として機能します。また、ゴールドマン・サックスは市場サイクルが成熟に向かうにつれて、株式指数のボラティリティが上昇する可能性が高く、投資家にはアウト・オブ・ザ・マネーのプットオプションやロングコールオプションで株式ポジションを代替することを検討するよう推奨しています。